中國股市在2012年持續(xù)下跌，有兩個(gè)因素最為關(guān)鍵：第一個(gè)是中國經(jīng)濟(jì)增速放緩，上市公司盈利增速下滑；第二個(gè)是市場流動(dòng)性不足，導(dǎo)致一些個(gè)股在被投資者拋售的過程中股價(jià)下跌過快。這兩個(gè)因素始終是決定一個(gè)股票市場表現(xiàn)的關(guān)鍵，前者代表投資標(biāo)的的質(zhì)量，后者反映交易的便利性、沖擊成本和人氣。
進(jìn)入四季度，中國經(jīng)濟(jì)的基本面已經(jīng)開始企穩(wěn)，但流動(dòng)性困境暫時(shí)未得到有效改善。這突出反映在整個(gè)市場成交額的減少和部分小市值股成交額的低迷。
以上海市場為例，自2012年二季度股市反彈回落開始，成交額就不斷萎縮，直到10月份全月成交額跌至1萬億以下，11月份延續(xù)了這一態(tài)勢。而2012年5月，上海市場全月成交額為19360.8億元，11月則為9161.2億元，基本腰斬。
與此同時(shí)，媒體也逐漸關(guān)注起個(gè)股的流動(dòng)性表現(xiàn)。報(bào)道內(nèi)容大多大同小異，無外乎部分個(gè)股全天成交額僅有數(shù)百萬甚至是幾十萬元，幾萬元的買單或賣單就可以顯著影響股價(jià)等等。媒體對(duì)低流動(dòng)性個(gè)股的關(guān)注升溫，其實(shí)是因?yàn)檫@類個(gè)股數(shù)量不斷增多，已逐漸成為了一種現(xiàn)象。
中國股市出現(xiàn)流動(dòng)性困境的原因，不僅出現(xiàn)在需求側(cè)，也出現(xiàn)在了供給側(cè)。在需求方面，目前投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好極低，而中國股市的整體投資回報(bào)率在銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托面前具有顯著的弱勢。中國股市不僅全年錄得下跌已基本定局，而且即便是高股息率股的股息收益率也比拼不過信托，這意味著無論是通過交易還是分紅，股市全年的回報(bào)率低于銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托是大概率事件�？梢钥吹�，銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托在這兩年的規(guī)模增長迅速，這對(duì)中國股市的資金面起到了一定的擠出作用。
另外，從宏觀面來看，在2012年，中國貨幣供給增速一直維持在低位，廣義貨幣(M2)和狹義貨幣(M1)增長趨勢不明顯，M1增速超過M2的存款活期化現(xiàn)象也沒有持續(xù)出現(xiàn)。增量貨幣的增長不足和存量貨幣的活躍性不足，是中國股市缺乏流動(dòng)性支持的宏觀背景。
在供給方面，中國股市的融資規(guī)模已呈現(xiàn)下降趨勢，這本應(yīng)有利于股市，但要認(rèn)識(shí)到的是，在需求同步萎縮面前，融資規(guī)模下降的積極影響也相應(yīng)減弱。而且，融資規(guī)模下降并不真正代表市場實(shí)際供給的減少，因?yàn)橄奘酃山饨鸬搅嗽黾訉?shí)際供給的作用。11月和12月，中國IPO暫停，市場卻沒有因此減輕擔(dān)憂，中小板股和創(chuàng)業(yè)板股大幅下挫就是因?yàn)榇饲靶佳悠诮饨拇罅渴着鷦?chuàng)業(yè)板限售股引發(fā)了市場的供給擔(dān)憂。
要期待中國股市在需求和供給兩側(cè)出現(xiàn)變化，改善市場流動(dòng)性，這可能是短期較難實(shí)現(xiàn)的。需求側(cè)的改善需要兩類變化，一類是宏觀流動(dòng)性環(huán)境的改善，另一類是股市預(yù)期收益率要高于銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托。前者一方面受制于中國的貿(mào)易環(huán)境還看不到樂觀跡象，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢、歐洲和日本經(jīng)濟(jì)疲弱不振，貿(mào)易順差持續(xù)高速增長的可能性較低，另一方面受制于中國貨幣當(dāng)局試圖維持貨幣政策的穩(wěn)定性而非使其重回寬松。而后者若要出現(xiàn)再平衡，或寄望于上市公司整體盈利明顯改善，或寄望于銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托風(fēng)險(xiǎn)的暴露。
遺憾的是，目前多數(shù)機(jī)構(gòu)對(duì)明年上市公司盈利增速的預(yù)期還較低，若在低盈利增速預(yù)期前提下判斷中國股市會(huì)通過交易來獲得高于銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托的收益率，其中可能就包含了較大的市場波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。在當(dāng)前投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好普遍較低的情況下，以此吸引長期投資者顯得并不那么輕而易舉。
日前，華夏銀行上海分行嘉定支行被曝一款銀行工作人員私售的規(guī)模上億元的理財(cái)產(chǎn)品到期無法兌付，揭開了理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的冰山一角。不可否認(rèn)，銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托高速發(fā)展，其中一定會(huì)隱含著風(fēng)險(xiǎn)，部分產(chǎn)品高預(yù)期收益率的出現(xiàn)與當(dāng)下中國經(jīng)濟(jì)環(huán)境不符，應(yīng)是更多地反映了融資方對(duì)資金的高度渴望并因此匹配了高風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期。銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托風(fēng)險(xiǎn)的暴露早已得到了不少專業(yè)人士的預(yù)警，也有了風(fēng)險(xiǎn)初露端倪的信號(hào)，但時(shí)至今日還未有規(guī)模性現(xiàn)象出現(xiàn)。需要注意的是，這類風(fēng)險(xiǎn)暴露的過程宜緩慢且有序，這樣才能增加中國股市的相對(duì)吸引力，若集中爆發(fā)則對(duì)中國經(jīng)濟(jì)可能造成沖擊，并隨之沖擊中國股市。
在供給側(cè)，市場是相當(dāng)被動(dòng)的，因?yàn)檫@倚賴于證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行制度作出改革，將新股的發(fā)行市盈率引導(dǎo)至合理水平，對(duì)再融資規(guī)模進(jìn)行審慎合理的把控，而消化限售股解禁的壓力就不得不依靠時(shí)間了。據(jù)統(tǒng)計(jì)，即將到來的2013年，滬深兩市解禁股數(shù)量同比增加近兩倍，解禁市值增加七成多，解禁市值接近2萬億元。這些數(shù)據(jù)中可能需要剔除控股股東的限售股，這部分限售股拋售的可能性不大，但也不能完全排除部分拋售，所以總體來看，中國股市在2013年面對(duì)限售股的壓力并不輕松。
在這樣一種流動(dòng)性困境中，可能出現(xiàn)的一個(gè)趨勢是場內(nèi)資金逐漸向流動(dòng)性較好的股票集中，這會(huì)提升大盤股的估值，而中小盤股特別是其中高估值和無業(yè)績支撐的品種，很可能繼續(xù)成為市場棄兒。
在2013年中國經(jīng)濟(jì)可能維持弱平衡的預(yù)期下，業(yè)績增長提供中小盤股的估值支撐似乎 |
