內(nèi)容提要：
1、流動性改善助推銅價。國內(nèi)經(jīng)濟下滑的趨勢不變，貨幣政策將繼續(xù)回歸中性；美國堅持寬松的貨幣政策，流動性改善對銅價存在基礎(chǔ)性支撐。
2、LTRO暫時拯救歐洲。在歐洲央行實施LTRO之后，歐洲國家融資情況改善，在歐洲大量債務(wù)即將到期之際，歐洲央行實施的LTRO將暫時拯救歐洲。
3、終端需求繼續(xù)放緩。銅的主要下游需求繼續(xù)放緩，在中國傳統(tǒng)的消費旺季銅需求能否強勁值得懷疑，銅價的反彈缺乏實質(zhì)性需求支撐。
4、銅價將延續(xù)反彈 警惕沖高回落。中國貨幣政策逐步放松，美國維持寬松的貨幣政策，流動性的改善推動銅價上漲，銅價有望進一步反彈至63000-65000一線。但銅價的反彈并沒有需求上的實質(zhì)支撐，銅價的長期下跌趨勢沒有改變。一旦銅價反彈的幅度超出現(xiàn)貨需求的支撐，同時歐債問題再度惡化，銅價有可能沖高回落，青島期貨建議做多資金隨時警惕反彈受阻后的大幅回落，長線空頭則可在反彈受阻后再度介入。
銅價在1月份之后強勁反彈，突破了前期為期三個月的震蕩區(qū)間，倫銅最高突破8600美元，滬銅在春節(jié)之后也突破了61000元。
銅價的反彈符合我們的預(yù)期，在10月末青島期貨市場處于最悲觀的時候，我們指出宏觀環(huán)境將趨于穩(wěn)定，國內(nèi)貨幣政策將逐步放松，在流動性放松的推動下，銅價將展開持續(xù)數(shù)月的反彈行情，銅價將回到今年5月-8月平臺的下軌區(qū)間即8800-9000美元一線（見2011.10.27銅月報《銅價成功探底 有望持續(xù)反彈》）。隨后在12月的月報（2011.11.23，《貨幣政策變化主導(dǎo) 銅價將先抑后揚》）中我們重申了這一觀點。而從銅價反彈的因素來看，除了貨幣政策的積極變化之外，倫銅注銷倉單急劇上升也使得資金推波助瀾，銅價的反彈趨勢將延續(xù)。
第一部分 宏觀環(huán)境趨穩(wěn) 流動性助推銅價
一、國內(nèi)經(jīng)濟下滑趨勢不變 貨幣政策將繼續(xù)放松
從國家統(tǒng)計局公布的2011年12月和全年經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，當前經(jīng)濟仍然處于下滑的趨勢當中，但下滑趨勢較為平穩(wěn)，硬著陸風險無憂。2012 年全年GDP同比增長9.2%，較2011年下滑1.2個百分點，為近10年來的最低水平。2011年四季度GDP同比增長8.9%，增速較上季度下滑0.2個百分點，為連續(xù)第三個季度下滑，但下滑速度較三季度放緩，三季度經(jīng)濟增速相比二季度下滑了0.4個百分點。青島期貨公司總體來看當前國內(nèi)經(jīng)濟仍然處在下滑趨勢，但下滑速度可控。
而為了應(yīng)對經(jīng)濟的下滑趨勢，國內(nèi)貨幣政策有望繼續(xù)放松。央行發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，去年12月人民幣貸款增加6405億，顯著高于11月的5622億元，而12月廣義貨幣（M2）供應(yīng)量環(huán)比增加了2.61萬億元，同比增速在連續(xù)5個月下降后反彈至13.6%。
但總體來看，國內(nèi)貨幣政策仍然是以回歸中性為主，而非大幅寬松，更主要的是對沖新增外匯占款的減少所帶來基礎(chǔ)貨幣投放的減少。2011年12月新增外匯占款減少了1003億，為連續(xù)三個月減少。為了對沖外匯占款的減少，預(yù)計央行將繼續(xù)下調(diào)存款準備金率，短期內(nèi)青島期貨開戶流動性將繼續(xù)對銅價形成正面推動作用。
二、美國堅持寬松貨幣政策
美國經(jīng)濟近期表現(xiàn)良好，包括房地產(chǎn)、制造業(yè)和就業(yè)市場均繼續(xù)好轉(zhuǎn)，美國制造業(yè)PMI連續(xù)反彈，失業(yè)率創(chuàng)下2009年2月以來最低，首次申請失業(yè)救濟人數(shù)也持續(xù)下降。但當前美國經(jīng)濟復(fù)蘇的基礎(chǔ)并不牢固，這也使得美聯(lián)儲將堅持當前寬松的貨幣政策。美聯(lián)儲在26日公布議息聲明，將預(yù)期的加息時間由原本的2013年年中進一步推后至2014年年底，將保持當前的超低利率水平至2014年年底，較市場原本預(yù)期的2014年年初更遲。而如果美國經(jīng)濟復(fù)蘇再度出現(xiàn)波折，不排除美聯(lián)儲出臺進一步的寬松政策，流動性仍然對銅價存在基礎(chǔ)性支撐。
三、LTRO暫時拯救歐洲
自9月份之后，歐債危機升級，意大利和西班牙先后成為希臘之后的暴風眼，意大利國債收益率一度超過7%。但在12月份歐洲央行實施規(guī)模達4890億歐元的LTRO（長期再融資計劃）之后，青島期貨市場成效已經(jīng)初步顯現(xiàn)，意大利和西班牙一二級市場國債收益率均顯著下降。在實施LTRO之后，二級市場上意大利十年期國債收益率從最高7%上方下跌至6%以下，西班牙十年期國債收益率則進一步下降至一年以來最低水平。而從近期一級市場的發(fā)債情況來看，各國融資情況均有所改善。12月之后意大利兩次標售10年期國債，分別是12月29日和1月30日，平均中標收益率從11月底的7.56%分別下降至6.98%和6%。西班牙1月19日拍賣的10年期國債中標收益率也下降至5%，而11月17日拍賣的同期國債的中標收益率則達到6.975%的歷史高位。
從一二級市場來看，在實施LTRO之后各國的融資窘境均得到緩解。而根據(jù)市場的普遍預(yù)測，歐洲央行進一步實施第二輪的LTRO規(guī)模將更為龐大，可能達到1萬億美元，在歐洲大量債務(wù)即將到期之際，歐洲央行實施的LTRO將暫時拯救歐洲。
第二部分 終端需求繼續(xù)放緩
一、終端需求繼續(xù)放緩
銅的終端需求增速繼續(xù)呈放緩態(tài)勢，12月銅材產(chǎn)量102.7萬噸，同比增長11.72%，銅材產(chǎn)量增速繼續(xù)下降，這反映了整個下游行業(yè)需求萎縮的趨勢。
分行業(yè)來看，2011年12月電力設(shè)備產(chǎn)量、電力電纜產(chǎn)量、空調(diào)產(chǎn)量、汽車產(chǎn)量、房地產(chǎn)新開工面積分別同比增長3.1%、4.4%、4.47%、-9.3%、-18.9%，各行業(yè)增速基本上維持下降趨勢，房地產(chǎn)市場持續(xù)的調(diào)控終于使得新開工面積轉(zhuǎn)為負增長，而汽車行業(yè)也在逐步惡化。
從下游企業(yè)的開工率來看，2011年12月銅線桿開工率為77.11，相比11月大幅下降近一成，而銅板帶箔開工率下降至年內(nèi)低位52.6。總體來看，當前下游需求不樂觀，由于空調(diào)行業(yè)面臨去庫存，而電網(wǎng)投資的高峰期一般集中在下半年，我們青島期貨公司對中國傳統(tǒng)的消費旺季銅需求能否強勁保持懷疑。
二、倫銅注銷倉單大幅上升 逼空無支撐
倫銅庫存繼續(xù)減少，至2011年10月以來，倫銅庫存減少了接近14萬噸，降幅為30%。與此同時，倫銅注銷倉單近期急劇上升，總注銷倉單/庫存比例上升至27%高位，其中美洲倉庫注銷倉單和庫存比例上升至29%，意味著倫銅庫存將進一步下降。
但倫銅庫存下降是否意味著全球銅需求大幅好轉(zhuǎn)仍不確定，對中國銅需求的狀況我們在前文以及12月出版的年報《蟄伏 等待"龍?zhí)ь^"》等相關(guān)報告已經(jīng)詳細分析，中國需求并不樂觀。而從美國來看，美國房地產(chǎn)市場盡管有復(fù)蘇跡象，但總體仍然是處于歷史底部，倫銅美洲倉庫注銷倉單大幅上升是否意味著美國銅需求大幅好轉(zhuǎn)有待檢驗�？傮w來看我們認為套利以及融資銅進口對倫銅庫存下降的影響較大，因前幾個月兩市比值對進口以及融資銅有利。近期滬銅庫存急劇增加，從最低5萬余噸增加至13萬余噸，而中國銅進口12月份創(chuàng)下40.7萬噸歷史新高，這也側(cè)面反映了倫銅庫存主要是"挪庫"行為。
在美國房地產(chǎn)市場仍然較為萎靡，中國需求存在較大不確定性的背景來看，銅價此番逼空并無實質(zhì)性需求支撐，我們?nèi)砸源蠓磸椏创舜毋~價的上漲，這也是我們過去幾個月堅持的觀點。銅價反彈的高度取決于旺季之后銅需求到底是否真正啟動，如果中國需求如2011年年初般萎靡，則銅價可能重演當時的走勢。
第三部分 銅價將延續(xù)反彈 警惕沖高回落
總體來看，銅價過去幾個月走勢符合我們的預(yù)期。中國貨幣政策逐步放松，美國維持寬松的貨幣政策，流動性的改善推動銅價上漲，而短期內(nèi)這種支撐力將繼續(xù)對銅價支撐，銅價的反彈趨勢將延續(xù)，有望進一步反彈至63000-65000一線。但銅需求不容樂觀，主要下游行業(yè)需求繼續(xù)呈放緩的趨勢。因此，銅價的反彈主要是受到流動性改善以及歐債危機緩解的作用推動，而倫銅注銷倉單的下降則給了做多資金炒作的契機，而銅價的反彈并沒有需求上的支撐，本次銅價的反彈與7月份的性質(zhì)比較相似，銅價的長期下跌趨勢沒有改變。一旦銅價反彈的幅度超出現(xiàn)貨需求的支撐，同時歐債問題再度惡化，銅價有可能沖高回落，中國國際期貨青島營業(yè)部建議做多資金隨時警惕反彈受阻后的大幅回落，長線空頭則可在反彈受阻后再度介入。
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